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08 septembre 2008

Fannie et Freddie

On oppose privatiser les bénéfices et nationaliser les pertes : Les actionnaires de ces deux établissements vus comme un placement de père de famille pendant bien longtemps ont tout perdu.

Celui qui à ce jour garde l'option d'une bonne affaire c'est l'Etat US, s'il remet sur le marché des établissements assainis.

Ceux qui auraient pu avoir fait une bonne affaire ce sont les banques qui ont cédés leurs crédits (pas forts beaux) à ces deux établissements plus proches de nos Caisses d'Epargnes que de Goldman Sachs. Leurs actionnaires ont néanmoins eux aussi bien "dégusté"; comme quoi il y a une certaine morale dans l'affaire.

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(c)Luc Farriaux / FL Partners 2008

13 août 2008

JO : Qui est en tête à 5 jours?

La grande bataille des médailles entre les USA et la Chine aux JO n'est pas achevée mais après 5 jours de compétitions on sait qui mêne de manière indiscutable :

C'est l'Europe avec 20 médailles d'or, 22 d'argent et 20 de bronzes. Soit largement plus que chacun des deux autres pays-continent qui font même moins bien à eux deux en nombre total de médailles.

Comme quoi l'Europe n'est pas nécessairement toujours à la traîne si elle parle d'une voix commune.

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(c)Luc Farriaux / FL Partners 2008

11 août 2008

L'été sera chaud

La Tribune de ce jour, dans un éditorial brillant d'olivier Provost, rappelle que la crise finanicière a déjà un an s'installe... dans ce qui commence à poindre comme une crise tout court.

Ce qui est étonnance, c'est que l'on a assez peu d'informations sur les responsabilités réelles; naturellement diffuses... comme l'insidieuse diffusion du risque de crédits "à risque" à des placements théoriquement "sans risques".

Les autorités, où qu'elles soient, semblent uniquement préoccupées par l'extinction d'un incendie qui sans cesse se déplace (moins de feux de forêt et plus de feux à l'économie cette année) et assez peu par la recherche de vrais responsabilités ce qui est pourtant la seule façon d'éviter de futurs problèmes.

Pour notre part nous sommes persuadés que les systèmes de rémunérations dans le monde de la finance axés sur le "pile je gagne, face la banque saute ou l'épargnant est ruiné" sont une des clefs du problème. La finance et notamment celle de marché, est bien un des rares endroits ou le travail est mieux rémunéré que le capital!
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(c)Luc Farriaux / FL Partners 2008

13 février 2008

LBO ça va moins bien est-ce donc que ça va mal ?

"Des LBO de plus en plus hors des clous" voici le titre accrocheur de la Tribune du 13 février. Sur fonds d'une étude de S&P qui indique que certains LBO n'atteignent pas leurs objectifs de croissance de l'EBITDA et(ou?) ne sont pas en conformité avec le calendrier de remboursement de la dette la journaliste oscille entre le sensationnalisme et l'imprécision. Ainsi "53% des entreprises n'ateignent pas leurs objectifs... le secteur de la distribution étant le moins respectueux avec 20% d'entreprises qui n'atteignent pas leurs objectifs" . Comprenne qui pourra (20% semblant plutôt mieux que 50% à un lecteur non averti).

Le fait est que les LBO des années récentes ont été construits sur des plans de développement. Ceci a été permis par l'apparition de tranches de financements in fine autorisant de consacrer le cash-flow de l'entreprise aux investissements plutôt qu'au rembousement. Ainsi la valeur se crée pour l'actionnaire par augmentation de la valeur d'entreprise; de même le banquier est "sécurisé" par une augmentation de l'EBITDA à dette faiblement décroissante. Ne pas tenir ses plans de croissance n'est naturellement pas une bonne nouvelle a priori mais surtout pour l'actionnaire. En effet,il en résulte souvent un ralentissement de l'investissement qui permet de réduire l'exposition des banques.

Pour être tout à fait pertinent l'article aurait du comparer les sociétés en LBO aux autres : Quelle est la croissance comparée des deux échantillons ? Quelle est la tenue respective des objectifs de croissance ? Voilà les questions malheureusement sans réponses!

Le LBO c'est un Business Plan raisonnablement ambitieux et tout est dans la balance entre ces deux notions ... confrontées une situation économique qui se dégrade pour faire plus pencher des objectifs fixés il y a 12/24 mois de raisonnables à ambitieux. Le sang froid c'est de savoir s'adapter et de garder en vue que l'objectif est à 4/5 ans.

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(c)Luc Farriaux / FL Partners 2008

25 janvier 2008

Trader... et prémonition

Le 7 janvier j'indiquais dans un commentaire sur les risque dans les banques : "j’engrange de gros bonus si je prends des risques (car pas de bonus sans volume) et la banque perds beaucoup d’argent si ces risques s’avèrent trop élevés (mais j’ai eu mes bonus)".

Peut-on parler de prémonition de ma part ou d'aveuglement des hiérarchies bancaires, des régulateurs et des conseils d'administraton ?
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(c)Luc Farriaux / FL Partners 2008

07 janvier 2008

Risque, quel risque ? Conséquence pour les entreprises

Article de La tribune du 7 janvier : Pour Moody’s l’origine de la crise réside dans la maîtrise des risques.

L’entièreté du système financier étant basé sur une adéquation entre le risque et le rendement, une tel titre a de quoi inquiéter.

Moody’s cite plusieurs raisons à cette mauvaise maîtrise du risque et notamment :

  • La concurrence pousse les acteurs bancaires à agir de la même manière (on prête parce que les autres le font comme on arrête de le faire si les autres acteurs lèvent le pied sur un secteur du crédit)
  • La réglementation et la garantie des banques centrales mettent les banques à l’abri des risques extrêmes (un grand établissement ne peut pas faire faillite, ses actionnaires peuvent par contre perdre beaucoup)

J’y ajouterais un système de rémunération des acteurs un tantinet pervers : j’engrange de gros bonus si je prends des risques (car pas de bonus sans volume) et la banque perds beaucoup d’argent si ces risques s’avèrent trop élevés (mais j’ai eu mes bonus).

Le plus inquiétant nous semble être cette constatation : « la traçabilité du risque a été réduite de manière définitive ». En clair les multiples repackaging de risques à coup de titrisation et de CDO n’ont pas fait disparaître le risque, ils l’ont juste dissimulé à un tel point que l’on ne sait plus où il est ! Mais lorsque le risque survient, la perte reste naturellement à assumer. Sauf que maintenant, le risque étant ventilé dans un grand nombre d’actif, on constate a posteriori qui est susceptible de perdre, ce qui provoque un effet de contagion entre les différents classes d’actifs.

Quelles conclusions pour les entreprises ?


Nous avons deux leitmotivs dans le choix d’une stratégie financière qui restent plus que jamais d’actualité :

  • Il faut prendre l’argent quand il est disponible et plus uniquement lors que l’on a un besoin immédiat.
  • La solution financière la moins chère n’est pas toujours la meilleur parce que les risques induits par différentes méthodes de financement ne sont pas identiques pour l’actionnaire.

L’entreprise maîtrise relativement bien ses risques opérationnels mais sous-estime en général ses risques financiers. La seule parade consiste en la diversification des ressources financières qui est un gage de stabilité et de sécurité. Ceci nous semble un objectif aussi important, si ce n’est plus, dans le choix d’une stratégie de financement, que de considérer le coût de la ressource financière comme seul indicateur pertinent.

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(c)Luc Farriaux / FL Partners 2008

04 janvier 2008

Le facteur sonne toujours deux fois

Le temps de la dette facile pour les LBO est terminé : difficile pour un investisseur de dire maintenant : « la dette ? Pas de problème on ne la rembourse pas ! ». Ce qui signifiait simplement que c’est la cession de l'entreprise sous LBO qui assurait de service de la dette et pas – ou peu – le cash-flow.

Selon S&P, cité par la Tribune du 4 janvier 2008, les prêteurs auraient perdus 28 milliards de dollars en appliquant des décotes sur les dettes en stock pour en faciliter la syndication. Mais les banques ont bien l’intention de retrouver ces sommes perdues en partie sur les nouvelles opérations plus rémunérées.

Les opérations montées avant la crise des subprime (et la crise de liquidité qui s’en est suivie sur le marché de la dette LBO) sont aussi concernées : dès que les covenants (engagements de performance de la société sous LBO) ne sont pas respectés, la renégociation se traduit généralement par une hausse significative des marges de crédits et des commissions de renégociations (0,35% de l’encours selon S&P).

Plus que jamais, réaliser le business plan est un impératif pour le management et les investisseurs sous peine de voir se dégrader le rendement de l’opération par un surenchérissement des coûts de financement et une ponction de cash qui ralentira nécessairement les investissements de développement.

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(c)Luc Farriaux / FL Partners 2008